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大通燃氣定增連環扣
證券市場紅周刊2013年第57期 編者按：自2001年上市以來,大通燃氣(000593,股吧)一直處在資本運作的漩渦中心,名稱由“成都華聯”變更為“寶光藥業”,再變更為當前的“大通燃氣”,每一輪控股權的變更都未能改變上市公司經營境況每況愈下的現實，如今甚至還淪落到本應是現金流充沛的大通燃氣不得不通過再融資來償還銀行貸款和補充流動資金的困境。然而，本次定增方案並不如想像中那麼完美，極可能是一次不折不扣的資本運作計中計，大通燃氣不僅涉嫌嚴重財務造假和利益輸送,定增甚至極可能是大股東為達到侵占上市公司其他股東權益而設下的一個局。大通燃氣於7月13日發佈瞭定向增發股份預案，計劃以5.3元/股的價格向現有第一大股東天津大通投資集團發行不超過5660.38萬股股份，募集資金不超過3億元，全部用於償還銀行貸款和補充流動資金等非實體性項目。在本次增發完成後，天津大通投資集團有限公司對上市公司的持股比例將從目前的23.14%增加至38.68%，進一步坐穩第一大股東的位置。這本來是一份極為簡單的再融資預案，而且還是向大股東以現金形式定向增發，通常是極易被監管部門認可、並得以快速實施的；然而大通燃氣這份再融資方案於8月24日被證監會受理至今,已經過去將近兩個月，仍然杳無音信，是何原因阻礙瞭大通燃氣的增資擴股進程？或許是證監會已發現這起融資存有問題而至今不批。事實上，從《紅周刊(博客,微博)》記者梳理的大通燃氣本次增發預案連同該公司最近幾期財務報告數據，和新近發生的上市公司向大股東轉讓子公司股權的關聯交易看，發現其中潛藏瞭一個巨大的資本運作“黑幕”：以大股東天津大通投資集團以增持上市公司股權為中心，伴隨著虛增上市公司收入、扮靚業績為增發保駕護航，同時以“超低價”受讓上市公司所持優質資產，用以解決大股東增資所需資本，最終完成大股東“空手套白狼”侵占上市公司其他股東權益的目的。大股東資產數據撲朔迷離大通燃氣的前身是1996年上市的成都華聯，後因瀘州寶光集團入主而改名為寶光藥業，但在短短的兩年後卻因天津大通投資集團的入主並註入燃氣類資產後再次更名為如今的“大通燃氣”。從公司目前收入構成看，商業零售類業務占比仍然高居四分之三的份額，而促使公司更名的燃氣業務隻占瞭20%左右（見表1）。歷史數據顯示，自大通燃氣上市以來，一系列的控股權變更事宜並未改變公司經營狀態，相反卻因股權變更事宜導致企業經營狀況每況愈下，甚至造成瞭理應是現金流充沛的大通燃氣不得不通過再融資“輸血”解決企業經營困局的地步。本次融資計劃大通燃氣對大股東天津大通投資集團計劃以5.3元/股的價格發行不超過5660.38萬股股份，募集資金不超過3億元，用於償還銀行貸款和補充流動資金等非實體性項目。對天津大通投資集團而言，通過本次輸血後將再獲上市公司15.54%的股權。從方案表面內容看並無任何疑點，但仔細分析定增的惟一對象天津大通投資集團的財務數據、資產實力，可以發現其財務存有巨大的謎團，財務信息披露漏洞百出。從增發預案中披露的大通投資集團資產構成看，其流動資產規模為19.5億元、非流動資產規模為2.75億，兩者相加不過才22.25億元，但大通投資公告的最終資產總額卻高達37.52億，這實在令人匪夷所思。資產類型的分類中，僅包括流動資產和非流動資產兩大類，非流動資產中又按照資產的不同屬性，可進一步分成股權投資、固定資產、無形資產等其他更為具體的分類。資產總額就應當等於流動資產和非流動資產的合計，絕不應有任何出入。在這一點上，大通投資可謂“創新”，最終的資產總計金額竟然能超過流動資產和非流動資產合計，差異金額達15.27億元，這一差值甚至超過瞭大通投資最終的凈資產金額15.06億元。這意味，如果大通投資的總資產中，有15.27億元是被虛構出來的話，則該公司實際上已經處於資不抵債的狀態，這又怎麼可能會掏出超過3億元的真金白銀“奉獻”給上市公司大通燃氣來使用呢？然而，再從另一個角度來看，所披露的大通投資總資產卻又似乎被隱瞞瞭不少，因為大通投資同時還是上市公司紅日藥業(300026,股吧)的第一大股東，持股比例為25.28%，均為可流通股份，相比紅日藥業半年報時披露的第二大股東、董事長姚小青23.12%的持股比例，並不具備明顯優勢。在正常條件下，大通投資針對紅日藥業的持股應當作為“可供出售金融資產”（體現在非流動資產部分）進行核算，體現在資產構成中與持有紅日藥業的市值相當。而截至2012年末，大通燃氣持有紅日藥業6302.64萬股，以紅日藥業2012年底最後一個交易日收盤價33.86元計算，僅此一項就價值21.34億元，這還沒有算上大通投資直接持有的大通燃氣和通過旗下“天津市大通建設發展集團有限公司”間接持有海島建設(600515,股吧)（600515）的市值。由上文剖析看，大通燃氣的非流動資產應遠不止於2.75億元。至此我們發現，大通燃氣第一大股東的資產規模可謂是撲朔迷離，不僅在增發預案的信息披露中存在顯著違背財務常識的疑點，而且也與其他資本市場公開信息無法匹配，令人倍感疑惑、難辨真偽。當然，這還不是大通燃氣本次增發中最關鍵的疑點，為保障大通燃氣股價的穩健、增發的順利實施、大股東以3億元增資之後所持股權的“保值增值”，拿出一份較為“好看”的業績數據應是個不錯的選擇。但大通燃氣並未選擇努力經營去改善績效，相反卻采用瞭財務舞弊的手段來虛增收入。上市公司虛增收入為定增保駕護航大通燃氣於8月6日發佈瞭半年報，在營業收入同比增長瞭7.84%的同時，歸屬於母公司股東的凈利潤竟然大幅下滑瞭36.02%，令投資者大跌眼鏡。通過進一步財務分析發現，就連這可憐的0.011元每股收益都很可能不是真實的，其中隱藏著上市公司虛增收入的幕後玄機。一、內部交易金額巨大但抵銷不足根據大通燃氣半年報披露的信息，其母公司旗下僅包含瞭3傢二級子公司，其中收入貢獻最大的當屬“成都華聯商廈有限責任公司”，實現的收入金額幾乎占據瞭大通燃氣合並收入的80%；但若論及利潤貢獻，則當屬“上饒市大通燃氣工程有限公司”，今年上半年實現營業利潤441.39萬元。從大通燃氣披露的旗下母子公司實現營業收入金額來看，運用合並會計報表編制原理不難反算出其營業收入的內部抵消差額僅為225.01萬元（見表2），這代表瞭發生在大通燃氣母子公司之間的內部交易金額。然而這一關鍵數據卻無法得到其他財務數據的佐證，直指大通燃氣少計抵消差額、虛增營業收入的財務舞弊事實。根據該公司披露的合並口徑下主要客戶銷售金額，盡管刻意隱瞞瞭主要客戶具體名稱，但從對應的銷售額來看，均未能超過400萬元（見表3）。與此同時，大通燃氣的母公司盡管隻實現瞭916.2萬元的營業收入，但僅涉及兩傢客戶，其客戶1對應銷售額為691.2萬元，涉及金額遠遠超過瞭合並口徑下第一大客戶對應的382.83萬元，幾乎相當於後者的兩倍；而母公司的另一大客戶對應銷售額也高達225萬元，此項數據也未能與合並口徑下前五名客戶相對應。從一般的財務核算邏輯來看，合並數據必然包含瞭母公司的數據，這也就意味著如果母公司的主要客戶為獨立第三方的對外銷售，其主要客戶也同時是合並口徑內的主要客戶。而就大通燃氣而言，母公司賬內涉及銷售額高達691.2萬元的大客戶，並未現身於合並口徑銷售數據當中，這可以被認定為母公司的這一客戶極有可能是其合並范圍內的子公司，其對應的銷售收入也在最終編制合並會計報表時予以抵銷。同時，母公司的第二大客戶對應的225萬元銷售收入，也未列示在合並口徑下主要客戶名單當中，則也應當視為是對旗下子公司進行的銷售。從這兩點來看，大通燃氣母公司在今年上半年實現的916.2萬元營業收入，其實全部都是對子公司的銷售，則理應全部予以合並抵消；即便我們假設大通燃氣子公司與子公司之間並未再發生任何內部交易，同時子公司也未向母公司進行過任何銷售，所有內部交易構成僅僅涉及到母公司對子公司的銷售部分，那也至少能夠產生916.2萬元的合並抵消差額，進而意味著，大通燃氣最終的合並抵消差額數據不可能少於916.2萬元。至此，我們可以清晰地發現，理論推算出來的合並抵消差額，遠遠超過瞭大通燃氣真實的合並抵消差額225.01萬元，兩組數據至少相差691.19萬元。也就是說，大通燃氣很可能通過少計合並抵消差額的方式，虛增合並口徑營業收入將近700萬元。更何況，類似的現象也存在於大通燃氣2012年報當中，根據彼時該公司發佈的母子公司主要經營數據反算，其營業收入的合並抵消差額僅為450萬元（見表4）。而在2012年報中，大通燃氣母公司實現的1734萬元銷售收入，全部來自於同一傢客戶，對應金額遠遠超過瞭合並口徑下第一大客戶對應的不足500萬元銷售額，幾乎相當於後者的4倍，則我們也可以認定大通燃氣母公司的這傢涉及金額將近2000萬元的大客戶，其實也是其合並范圍內的子公司（見表5）。這進而導致合並抵消差額至少為1734萬元，已經遠遠超過瞭大通燃氣真實賬務處理中產生的450萬元抵消差額，對應著大通燃氣很可能虛增收入達1284萬元。二、大客戶銷售數據玩“穿越”更何況，如果我們回看大通燃氣發佈的2012年年報和中報，其披露的主要客戶銷售數據也是前後矛盾。其中半年報中合並口徑下第一大客戶對應銷售額就已經高達648萬元瞭，即便該客戶在下半年沒有再進行任何新增采購，其全年采購金額也至少等同於上半年采購額；然而現實情況卻是，大通燃氣年報中第一大客戶對應銷售金額僅僅為437.59萬元（見表6）。如果年報中的第一大客戶，就是半年報中的第一大客戶的話，就意味著該公司在2012年下半年不僅沒有進行任何新增采購，甚至還退回來210.41萬元的貨品，這種有違商業邏輯的數據表現，實在令人費解，不禁令人懷疑大通燃氣在2012年半年報中所述的第一大客戶，不過是被人為虛構出來的。更加令人費解還有其母公司的主要客戶數據，上半年末時還有兩傢，到年底則僅剩下瞭一傢，難道是這兩個客戶自己“吸收合並”瞭（見表7)？而且從對應金額來看，母公司2012半年報的第一大客戶所對應銷售額，與合並口徑下第一大客戶完全一致，這恐怕不會是簡單的巧合吧？則該客戶幾乎可以肯定是外部客戶，那麼即便發生瞭“吸收合並”，到年末時也還應當是外部客戶的身份，也即母公司的1734萬元銷售是對外銷售實現的。但是這又與本文前文所分析的事實不符。由此來看，大通燃氣的財報數據實在是一本理不清的“亂賬”，其中摻雜著客戶內外部分、跨期財報數據矛盾、少計抵銷虛增收入等多重財務疑點，堪稱“糊塗賬”中的經典案例。需要特別說明一點的是，大通燃氣的合並范圍在2012年和2013年上半年中均未曾發生過變化，也就不可能是出於子公司增減、收購處置等特殊事項導致前文所述的財務矛盾，這也進一步凸顯出該公司財務相關信息披露混亂至極，真實性完全無法令人相信。如果說僅僅依靠少計內部交易抵消差額，借此虛增收入、扮靚業績，這不過是在為瞭增發方案“保駕護航”過程中采用的“雕蟲小技”，而大股東通過低價受讓上市公司所持優質資產，才是這一場增發連環局中的重中之重，這不僅為大股東“解決”瞭巨額增資款的來源，更是直接侵占瞭上市公司其他股東享有的權益價值，涉及金額巨大，尤為值得警惕。低價轉讓優質資產背後的利益輸送大通燃氣於7月13日發佈過一則公告，稱將其持有的新天投資11.93%股權，作價7000萬元轉賣給大股東天津大通投資集團有限公司，並稱此舉將為上市公司在2013年度貢獻投資收益2450萬元。這對於今年上半年凈利潤僅有247.01萬元、同比大幅下滑36.02%的大通燃氣而言，似乎是“雪中送炭“。但真實情況卻絕非如此。新天投資是大通燃氣在2008年通過資產置換置入的資產，彼時的新天投資賬面凈資產不過才7036.62萬元，但針對置入上市公司的19.5%股權占對應的評估公允價值則已經高達4610.03萬元；等到大通燃氣披露2010年報時，針對新天投資的持股比例就已經降到瞭11.93%，與今年出讓時所占股份相同，但較上一年度減少瞭不少。由於當期大通燃氣並未公告存在股權轉高雄市證件借款讓事宜，因此可以認為這是由於新天投資其他股東增資而導致瞭大通燃氣所持股權占比被動下降。也由此可計算出大通燃氣針對參股新天投資的這宗股權投資，在5年中僅獲利50%左右。與此同時，在過往的5年中，新天投資的整體規模發生瞭重大變化：資產總額從2008年的23084.26萬元增加到2013年5月的132741.66萬元，增幅高達475.03%；凈資產則從2008年的7036.62萬元增加到現在的38247.68萬元，增幅為443.55%，但評估價值卻僅從當年的23641.2萬元增加到當前的57340.31萬元，增幅隻有142.54%，明顯落後於新天投資資產、凈資產的增長速率。對比這兩份時隔5年的資產評估報告，我們發現這其中頗多耐人尋味之處。本次新天投資全部股權評估價值的絕對增量為33699.11萬元，而同期賬面凈資產的絕對增量為31211.06萬元，兩組數據相差並不大。這就意味著，資產評估報告認為新天投資在這幾年來增加的賬面凈資產幾乎與公允價值相當，資產的建設成本與已近完工的資產公允價值大體相當。在近5年裡，雖然國傢對地產進行瞭強力打壓，但全國樓市價格依然出現節節攀升，很多地方的樓盤價格相較5年前出現翻倍上漲，特別是某些重點城市的黃金地段價格更是出現數倍增長。而新天投資存貨中所持有的處在天津市黃金地段的8.21億元“在建開發產品”在這幾年裡究竟增值幾何，每一個稍懂房地產行情的人都基本可以估算出。但事實上，資產評估價值卻並未相較賬面凈資產有多少放大，這恐怕是有違公允吧？從資產轉讓公告的信息披露中，可知被轉讓標的資產新天投資的主要權益資產為天津金之谷大廈，根據公開資料，該項目位於天津市和平區解放北路與濱江道交口東南側，坐落在天津市規劃的金融城區域的核心位置，位居解放北路金融街(000402,股吧)（原法租界）風貌區，與天津火車站、天津海關、郵電樞紐、天津南站商務區隔河相望，建築面積更是多達111800平方米，是天津市的重點開發項目之一。而該地區最大的亮點是天津市政府最新規劃的金融中心所在地，未來升值潛力巨大。由此來看，在商業地產發展得如火如荼的當前市場環境下，坐擁天津金融城核心區大型辦公用樓宇的新天投資，實為上市公司的優質資產之一。新天投資在《智聯招聘》上發佈的“公司介紹”中，也不乏自信的溢美之詞：“中國房地產行業目前仍處於高速發展階段，屬於典型的朝陽產業，公司在業績不斷提升”、“堅持以商業房地產開發為主業，嚴格控制開發質量、不斷擴大開發規模、形成品牌優勢、拓展更為廣闊的市場空間，使天津新天投資有限公司逐步成長為國內一流的大型房地產開發公司”。同時，在《智聯招聘》上刊載的信息中，新天投資還聲稱是“天津大通投資集團有限公司下屬全資子公司”，這不僅又令大通燃氣的其他股東“浮想聯翩”。事實還不止於此。大通燃氣先前持有的新天投資11.93%股權，對應到金之谷大廈的權益面積就多達13337.74平方米；再對應到7000萬元的轉讓價格，折算每平方米向大股東的售價僅有5248.27元。這種低價真的合理嗎？記者從《新浪樂居-買房版新盤（天津市）》瞭解到，金之谷大廈在2013年7月5日的最新銷售報價為均價27500元/平方米，與上個銷售周期持平；近35個月的銷售價格上漲瞭1500元，漲幅為5.8%。不比不知道，一比嚇一跳。大通燃氣在將新天投資少數股東權益轉讓給大股東時，折算下來的權益面積對應單價，幾乎僅相當於市場公允價格的五分之一！而若以27500元/平方米的平均銷售價格，以及多達13337.74平方米的權益持有面積，新天投資的11.93%股權市場價值就將高達36678.79萬元！而事實上，大通燃氣的大股東大通投資卻僅僅為此支付瞭7000萬元對價，這自然構成瞭上市公司對大股東的利益輸送，且涉及金額將近3億元。而巧合的是，這一利益輸送的金額，又恰巧與大通燃氣大股東新近計劃參與上市公司定向增發所需付出的融資金額大體相當，這不禁令人驚訝並疑惑——難道這僅僅隻是一種巧合嗎？！換言之，大通燃氣的大股東先通過低價受讓上市公司持有的優質資產，再用上市公司向其輸送的不當利益折現作為出資，用於增持上市公司股權，這無異於讓大通燃氣的其他股東平白無故地向大通投資無償劃轉股權。對於大通投資而言，此番資本運作手段可謂高明之極。事實上，這已經不是新天投資第一次給大通燃氣“找麻煩”瞭，根據該公司近日應監管部門要求而披露的《關於最近五年被證券監管部門和交易所采取監管措施或處罰及整改情況的公告》，早在2007年新天投資剛剛被註入到上市公司的時候，就曾被認定為“臨近開工期限，如不能按期開工將面臨有關土地政策風險”，說白瞭是新天投資針對金之谷大廈項目在拿地之後，遲遲沒有動工，有惡意囤地之嫌。而且，從一般常識來看，在最近10年裡土地價格的漲幅是非常迅猛的，囤地囤得時間越長，其真實價值相比賬面成本價值的增值也就越大。這也從另一個方面再次印證瞭大通燃氣此番將持有的新天投資股權轉讓給大股東過程中，資產評估結果是明顯低於其真實價值的。至此，大通燃氣的增發連環局已經完全展現在瞭投資者面前，從大股東最初以低價受讓上市公司子公司股權，再到最後以現金方式增資上市公司，期間還伴隨著上市公司虛增收入的財務造假。在這一過程中，大通燃氣的大股東與上市公司裡應外合、串通一氣，這場資本運作遊戲中，大股東並沒有真的掏出多少錢，但卻落下瞭巨額“現金增資”的“好名聲”，可謂一箭雙雕，手段高妙之極，隻不過將利益受到侵害的上市公司其他公眾股東悉數蒙在鼓裡，上演瞭一出瞞天過海的大戲。大通燃氣的定增方案目前已獲董事會通過,尚待證監會批準，這場定增連環扣的大戲接下來將如何演繹？天津大通投資集團又將在大通燃氣這個殼下施展出哪些高超的資本運作手法？本刊將繼續關註這場再融資局中局的進展。
新聞來源http://news.hexun.com/2013-10-20/158889995.html
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